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Investmentstrategie zweites Quartal 2022

18/04/2022, updated 21/06/2022
Investmentstrategie
Willem Sels
Kapitalmarkt
Portfolio
Strategie
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Willkommen

Liebe Kundinnen und Kunden,

je unsicherer das Umfeld, desto wichtiger ist ein krisenfestes Portfolio. Deshalb haben wir unseren Ansatz an die aktuellen Gegebenheiten angepasst. Und je geringer die Prognosesicherheit, desto näher rückt die Positionierung an die Benchmark. Auch hier bilden wir keine Ausnahme und haben unsere Aktienallokation aus taktischen Gründen auf neutral gesenkt. Unsere zuvor leicht zyklische Sektorpositionierung ist nun ausgewogen, das Gleichgewicht von Wachstums- und Substanzwerten haben wir beibehalten.

Für ein krisenfestes Portfolio braucht es aber mehr. Das liefert unsere Drei-maldrei- Strategie aus Qualität, Ertrag und Diversifizierung. Qualität gewährleisten wir durch eine selektive Titelauswahl; dabei bevorzugen wir margenstarke Unternehmen mit soliden Bilanzen, die auch bei steigenden Einstandskosten und schwächerem Wachstum hohe Gewinne erzielen können. Die Aktienmarktentwicklung wird auch 2022 stark davon abhängen, ob die Gewinnerwartungen erfüllt werden. Wie die Berichtssaison bislang gezeigt hat, ist das vielen Emittenten mehr als gut gelungen. Unternehmen, die zu unseren Schwerpunktthemen passen und ESG-Chancen und -Risiken ernst nehmen, dürften außerdem mittelfristig ein höheres Ertragswachstum generieren.

Die zweite Komponente unserer Dreimal- drei-Strategie ist der Ertrag. Erträge sind in der Regel stabiler als Gewinne aus Preissteigerungen und können deshalb mit für Stabilität sorgen. Ertragsorientierte Anleger können z. B. in Anleihen investieren. So sind wir in kurzfristigen High-Yield-Anleihen und auf Hartwährung lautenden Unternehmensanleihen aus Schwellenländern übergewichtet. Aus taktischen Gründen haben wir zudem Investment-Grade-Anleihen mit höherer Bonität aufgenommen. Als weitere Ertragsquelle sind Dividendentitel zu nennen, die in Zeiten hoher Volatilität eine Absicherung darstellen können.

Die dritte Komponente der Drei-mal-drei- Strategie ist die Diversifizierung – ein Kernelement unserer Anlagephilosophie, dem wir nun noch mehr Bedeutung beimessen. Ausgangspunkt ist unsere strategische Asset Allocation, die alle Asset- Klassen und somit auch alternative Investments berücksichtigt. Alternative Investments (z. B. Hedgefonds) werden von uns derzeit übergewichtet, da sie nicht richtungsgebunden sind und von Volatilität profitieren können. Sowohl bei Sektoren als auch bei Einzeltiteln und Anlagestilen achten wir auf eine breite Streuung.

Angesichts der tragischen Ereignisse in der Ukraine, historisch hoher Inflationsraten und schwieriger Wachstumsbedingungen waren hohe Volatilität und Korrekturen an den Aktienmärkten zu erwarten. Doch bleibt die implizite Marktvolatilität selten länger auf derart hohen Niveaus. Die Stimmung unter den Anlegern war jüngst so pessimistisch wie seit Pandemiebeginn nicht mehr, da unseres Erachtens ein übertriebenes Stagflationsrisiko eingepreist wird.

Da die wieder hochfahrende Wirtschaft Verbraucher in Kauflaune versetzt, die Lagerbestände aufgestockt werden und unter anderem in die Energiewende fließende Infrastrukturausgaben den Zyklus verlängern, erwarten wir keine Rezession (zwei Quartale mit Negativwachstum). Der Euroraum ist stärker vom Ukraine- Konflikt betroffen als andere Regionen und die Energieversorgungsrisiken sind hier größer. Deshalb haben wir Euro- Aktien untergewichtet und bleiben bei einer leichten Übergewichtung der USA und Asiens.

Die Inflation wird uns unter anderem wegen des erneuten Rohstoffpreisanstiegs, der jüngst zu verzeichnen war, noch mindestens bis Jahresende begleiten. Selbst wenn die Rohstoffpreise nicht weitersteigen oder sogar leicht fallen, wird sich der bisherige Preisschub im Verbraucherpreisindex niederschlagen. In der Folge dürften Rohstoffwährungen Auftrieb erhalten, weswegen wir kanadische und brasilianische Aktien etwas stärker gewichten. Die Zentralbanken werden die erwarteten Zinserhöhungen umsetzen, so dass die Stärke des US-Dollars gegenüber dem Euro anhalten dürfte und Positionen mit kurzer Duration angesagt sind. Doch der Konjunktur oder den Aktienmärkten schaden dürfte eine straffere Geldpolitik nicht.

Angesichts des niedrigeren Bewertungsniveaus und des pessimistischen Konsensus könnten risikoreichere Anlagen im Jahresverlauf nach oben tendieren, wenn man wie wir von einer Fortsetzung des Konjunkturzyklus ausgeht. Daher sind wir in Aktien nicht untergewichtet, sondern neutral positioniert. Wann die Erholung einsetzen wird, ist schwer absehbar. Für die erwartete kurzfristige Volatilität wappnen wir uns mit krisenfesten Portfolios und sichern gleichzeitig längerfristiges Aufwärtspotenzial. Widerstandsfähige Portfolios bieten zahlreiche relative Bewertungschancen und Positionierungspräferenzen gegenüber der Benchmark. Wir halten unsere Drei-maldrei- Strategie in Kombination mit einem selektiven und aktiven Management im aktuellen Umfeld für den besten Ansatz.

Deutschland zwischen Pandemie und Geopolitik

Kaum kamen vorsichtige Hoffnungen auf, dass mit einem (zumindest temporären) Abebben der COVID-19 Pandemie und einer Lockerung der Restriktionen die deutsche Volkswirtschaft einen Aufholprozess startet, sorgt der Russland/ Ukraine-Konflikt für neuen Gegenwind für die Konjunktur. Dementsprechend waren die noch im Februar spürbar verbesserten Stimmungsindikatoren auf der Unternehmensebene (ifo, Einkaufsmanager- Indizes) wohl nur eine Momentaufnahme. Einen Vorgeschmack lieferte der ZEW-Finanzmarkttest für März ab, der bei den Konjunkturerwartungen den heftigsten jemals verzeichneten Monatsrückgang erleiden musste.

Zugegeben: Es handelt sich um eine Umfrage unter Finanzmarktanalysten, denen die zwischenzeitlichen Kurseinbrüche auf den Aktienmärkten auf den Magen geschlagen haben dürften. Das Ausmaß der Stimmungseintrübung lässt daher nur bedingt auf die tatsächlichen konjunkturellen Effekte schließen. Allerdings bergen die massiven Preisanstiege für Öl, Gas und Strom tatsächlich spürbare Gefahren sowohl für Unternehmen, aber vor allem für die private Nachfrage. Immerhin bezieht Deutschland rund die Hälfte seiner Gasimporte aus Russland – eine schnelle Substitution ist daher kaum möglich. Inzwischen hat die Bundesregierung bereits reagiert und u. a. die EEG-Umlage per Juli 2022 abgeschafft, was die Haushalte zumindest in Bezug auf die Stromkosten perspektivisch etwas entlasten sollte. Obwohl sich zusammen mit der bereits zu Jahresbeginn implementierten Senkung um 3,7 Cent/ kWh somit rechnerisch eine Gesamtentlastung von fast 10 Mrd. Euro bei den privaten Haushalten für die Stromkosten ergeben, reicht dies in Anbetracht der massiven Kostensteigerungen auch bei Heizöl, Gas und Benzin nicht annährend aus, um den realen Kaufkraftverlust vollständig zu kompensieren. Daher hat die Ampel-Koalition am 23. März ein zweites Entlastungspaket im Umfang von rund EUR 18 Mrd. auf den Weg gebracht, das neben weiteren finanziellen Unterstützungen u.a. auch eine auf drei Monate befristete Absenkung der Benzin- und Dieselpreise umfasst.

Laune der privaten Haushalte alles andere als gut

Schon vor den geopolitischen Turbulenzen war die Stimmung bei den Konsumenten alles andere als gut. Infolge der sehr hohen Inflationsrate hatte sich die Kaufbereitschaft im GfK-Konsumklima zuletzt bereits auf den tiefsten Stand seit April 2020, unmittelbar nach dem Ausbruch der Pandemie, eingetrübt. Bedingt durch die geopolitische Situation in der Ukraine droht sich die Stimmung hier nochmals zu verschlechtern.

Gleichwohl rechnen wir bei privaten Konsumausgaben nach einem pandemiebedingt schwachen Winterverlauf wegen der Lockerungen der Kontaktrestriktionen ab dem 2. Quartal mit einer Verbesserung, weil insbesondere Dienstleistungen wieder leichter verfügbar sein dürften. Die massive Verteuerung der Energiepreise steht aber einem dynamischeren Wachstum des Konsums im Wege. Vorläufigen Zahlen zufolge stiegen die Konsumentenpreise im März auf 7,3 % und damit auf den höchsten Stand seit 40 Jahren. Aufgrund von Basiseffekten dürfte sich bis zum Jahresende ein leichter Inflationsrückgang in Richtung von 5 % einstellen. Unterm Strich verbleibt damit im Jahr 2022 ein substanzieller Kaufkraftverlust. Es bleibt abzuwarten, ob die Haushalte ihre im Zuge der Pandemie aufgehäuften Ersparnisse nutzen, um die Lücken zu stopfen. Per 4. Quartal 2021 lag die Sparquote mit 12,5 % immer noch über dem Niveau von vor der Pandemie.

 

Der Arbeitsmarkt wird immer enger – die Risiken für eine Lohn-Preis-Spirale sind gewachsen

Mittelfristig sind die Aussichten für den Konsum hingegen nicht schlecht: Im Gegensatz zum April 2020, als die Zahl der Kurzarbeiter auf 6 Millionen hochgeschossen war und die Arbeitslosenquote bis zum Juni um 1,4 Prozentpunkte auf 6,4 % stieg, ist die aktuelle Lage am Arbeitsmarkt durchaus günstig. Im Februar hatte die Arbeitslosenquote mit 5,1 % fast wieder das Vorkrisenniveau erreicht und die Einstellungsbereitschaft der Firmen war zumindest bis zuletzt ungebrochen. Dem ifo-Beschäftigungsbarometer (Februar) zufolge ist auf Sicht der nächsten Monate ein solides Wachstum bei der Beschäftigung in Höhe von rund 1,5 % zum Vorjahr zu erwarten. Die Zahl der offenen Stellen in der deutschen Volkswirtschaft erreichte im Februar so gar einen neuen historischen Rekord und signalisiert mit einem Vorlauf von rund vier Monaten einen weiteren Rückgang der Arbeitslosenquote.

Zugleich verbessern die zunehmenden Engpässe in einigen Sektoren aber auch die Verhandlungspositionen der Gewerkschaften in den anstehenden Tarifrunden ab Herbst (u. a. Metall- und Elektroindustrie, Bund und Kommunen). Die Arbeitnehmerverbände dürften auf hohe Lohnabschlüsse drängen, um eine Kompensation für den substanziellen Kaufkraftverlust durch die erhöhte Inflation zu erhalten. Die Anhebung des Mindestlohns zum 1. Oktober 2022 von derzeit 9,82 Euro auf 12,00 Euro dürfte bei vielen Gewerkschaften von Sektoren im niedrigeren Lohnsegment zusätzliche Begehrlichkeiten wecken. Das Risiko einer Lohn-Preis-Spirale hat sich mithin spürbar erhöht. Nach einem Anstieg um rekordverdächtige 6,1 % in 2022 dürften die nach europäischen Maßstäben ermittelten Konsumentenpreise mit durchschnittlich 3,0 % im kommenden Jahr deutlich über den vor der Pandemie gewohnten Größenordnungen zulegen.

Die geopolitischen Entwicklungen dürften die wirtschaftliche Aktivität unterm Strich merklich belasten. Wir haben unsere Schätzungen für das BIP-Wachstum für 2022 von 2,8 % auf 2,2 % revidiert. Dabei ist zu berücksichtigen, dass aufgrund des insgesamt günstigen Wachstumsverlaufs im letzten Jahr allein ein statistischer Überhang von 1,1 % resultiert; die Quartalsdynamik dürfte daher nur relativ verhalten ausfallen.

ZEW-Finanzmarkttest mit Rekordeinbruch im März

Quellen: Macrobond, HSBC, 23. März 2022


Die Kaufbereitschaft ist gering

Quellen: Macrobond, HSBC, 23. März 2022

Quellen: Macrobond, HSBC, 23. März 2022

Aktien

Die globalen Aktienmärkte sind aufgrund geopolitischer Konflikte, hoher Inflationsraten, der Aussicht auf steigende Zinsen sowie der Pandemiefolgen in Bedrängnis geraten. Das weltweite Wachstum ist jedoch weiterhin überdurchschnittlich, und obwohl die Inflation von Nachteil ist, können viele Unternehmen die höheren Kosten weiterreichen und ihre Margen verteidigen. Angesichts der größeren Herausforderungen haben wir unsere Aktienallokation im ersten Quartal auf neutral gesenkt und für ein Gleichgewicht zwischen zyklischen und defensiven Werten gesorgt. Wir bleiben in Qualitätsunternehmen mit mit höheren Cash- Beständen und niedriger Nettoverschuldung investiert. Außerdem schätzen wir rentable Unternehmen, die dazu beitragen, die Renditen im Portfolio zu erhöhen bzw. zu stabilisieren.
 

Gewinnwachstum (Gewinn je Aktie, EPS) in USA und Asien solide, in Europa aber unter Druck

Index

Rollierendes

KGV

Wachstum Gewinn

je Aktie 2022

Wachstum Gewinn

je Aktie 2023

S&P 500 19,8 8,3% 10,0%
Dow 18,0 8,9% 9,5%
Nasdaq 28,2 16,5% 16,3%
MSCI Europe 13,8 2,6% 6,6%
MSCI EM Asia 12,7 12,0% 8,8%
MSCI EM Asia ex China 14,3 9,2% 7,5%


Quellen: Schätzungen und Bewertungskennziffern laut Bloomberg-Konsensus, 22. März 2022

Die jüngsten Korrekturen am Aktienmarkt bieten langfristig orientierten Anlegern unserer Ansicht nach Anlagechancen, da die Fundamentaldaten weiterhin positiv sind. Die Bewertungen waren zuletzt etwas überstrapaziert und haben nun wieder ein deutlich attraktiveres Niveau erreicht. Auch die Finanzstrategien der Unternehmen dürften die Aktien stützen: Fusionen und Übernahmen sind angesichts der niedrigeren Aktienkurse besser umsetzbar, denn Unternehmen können ihre aktuellen Cash-Bestände zum Kauf ertragsgenerierender Vermögenswerte einsetzen. In vielen Unternehmen will der Vorstand die Gesamtrendite der Aktionäre durch Dividendenerhöhungen, Sonderdividenden und die Ausweitung von Aktienrückkäufen steigern.

Asiatische Schwellenländer gut aufgestellt

Die asiatischen Schwellenländer sind derzeit gut positioniert – dies gilt insbesondere für Rohstoffproduzenten, Zulieferbetriebe und internationale Handelsunternehmen. Die Bewertungen an den südostasiatischen Märkten sind nach wie vor recht wettbewerbsfähig, und die weltweiten Lieferkettenprobleme sowie der Wiederaufbau der Lagerbestände sind eine Chance für die Unternehmen der Region. Dem Konsensus zufolge dürften die Unternehmensgewinne in den südostasiatischen Schwellenländern über die nächsten zwei Jahre recht hoch bleiben.

In China hatten die Aktienmärkte mit weiteren COVID-19-Ausbrüchen, regulatorischen Schwierigkeiten im Land selbst und in den USA (aufgrund von ADRs) sowie anhaltenden Sorgen um die Gesundheit von Immobiliengesellschaften und ertragsorientierten und -entwicklungsunternehmen zu kämpfen. Da allerdings die Inflation im Vergleich zu westlichen Ländern niedrig geblieben ist, dürfte die Zentralbank an ihrer lockeren Geldpolitik festhalten. Zugleich dürften neue haushaltspolitische Maßnahmen den Technologiesektor, die Hersteller hochentwickelter Produkte sowie kleine und mittlere Unternehmen unterstützen. Dies dürfte zu einer Erholung des Binnenwachstums beitragen, die uns im späteren Jahresverlauf möglicherweise Anlass bietet, unsere neutrale Positionierung in chinesischen Aktien in eine Übergewichtung umzuwandeln. Das Bewertungsniveau ist sehr attraktiv, und längerfristige Themen rund um Technologie und die Entwicklung des Verbrauchersektors bleiben interessant.

USA bleiben krisenfest

Die Doppelbedrohung durch höhere Zinsen und Inflation hat die Bewertungen von Wachstumsunternehmen, die in den USA zahlreich vertreten sind, besonders hart getroffen. Um die Inflation zu bremsen, muss die US-Zentralbank (Fed) tendenziell die Zinsen erhöhen und ihre Bilanz verkleinern. Rund um die Sitzungen der Fed dürften wir demnach weiterhin Volatilität beobachten. Steigende Impfquoten und rückläufige COVID-19-Fallzahlen dürften sich positiv auf das Wirtschaftswachstum auswirken. Außerdem sehen wir den gesteigerten Fokus von Unternehmen auf ihre Dividendenpolitik, Sonderdividenden und M&A-Aktivitäten als vorteilhaft. Für Anleger ist das eine gute Gelegenheit, um sich mit ertragsorientierten und Total-Return-Strategien auseinanderzusetzen.

Energie- und Rohstoffunternehmen dürften vom Anstieg der Rohstoffpreise profitieren. Im US-Gesundheitswesen hat sich unser Ausblick aufgrund der attraktiven Bewertungen und M&A-Aktivitäten verbessert. Zudem passt sich dieser defensivere Sektor an die wirtschaftlichen Gegebenheiten nach der COVID-19-Pandemie, die Einführung neuer Technologien, ein stärker auf Vorsorge ausgerichtetes Gesundheitssystem und eine weitere Konsolidierung an. Value-Investoren können zumindest in der Wiederbelebung des Dienstleistungssektors Trost finden, während die Rekalibrierung der Technologieaktien noch auf sich warten lässt.

Europa unter Druck

In Europa schwinden die Aussichten auf Wachstum. Zwar rechnen wir nicht mit einer Rezession, also zwei aufeinanderfolgenden Quartalen mit negativem Wachstum, doch die hohen Energie- und Lebensmittelpreise dürften den Konsum und das Vertrauen belasten. Solange der Kostendruck nicht gemindert werden kann, stecken europäische Aktien deshalb trotz ihrer attraktiven Bewertung weiter in Schwierigkeiten. Auf Dividendenrendite und Ertrag ausgerichtete Strategien sind weiterhin sinnvoll, und zwar in Kombination mit einem Fokus auf Qualität. Zudem scheint eine defensivere Sektorallokation angemessen.

Zusammenfassung der Anlagestrategie

Unserer Ansicht nach werden die Märkte und die Anlegerstimmung weiterhin von der globalen Unsicherheit, dem nachlassenden Wachstum und einer restriktiveren Geldpolitik bestimmt. Zwar rechnen wir mit einer Verlangsamung des Wachstums, nicht aber mit einer Rezession – auch nicht in Europa. Die Stagflation stellt eher ein Risikoszenario dar und entspricht nicht unserem Basisszenario. Die Unsicherheit dürfte die Volatilität jedoch auf einem hohen Niveau halten. Anleger sollten daher weiter nach Qualitätsunternehmen Ausschau halten und sich auf Strategien mit den Schwerpunkten Ertrag und Total Return konzentrieren.

Im Technologiesektor sind langfristig interessante Aktien mit derzeit niedrigen Gewinnen und künftigem Potenzial unter die Räder gekommen, da künftige Erträge durch höhere Kapitalkosten geschmälert wurden. Gleichwohl dürften Wachstumsaktien aus diesem Sektor nach wie vor von den langfristigen Trends profitieren, die wir rund um den digitalen Wandel und die Investitionen für eine nachhaltige Zukunft identifiziert haben. Aus der Kombination dieser langfristigen Ansätze mit den taktischen Chancen, die eine Normalisierung der Geldpolitik bietet und die wir im entsprechenden Kapitel erläutern, entsteht eine gute Mischung aus Kurz- und Langfristigkeit, in der Anlagestile nur eine untergeordnete Rolle spielen.

Auch den Finanzsektor sehen wir weiterhin positiv, da dieser von höheren Zinsen, anhaltendem Wirtschaftswachstum, der Nachfrage nach Wohnimmobilien und weiteren M&A-Aktivitäten profitieren dürfte. Auch das Wiederhochfahren der Wirtschaft in vielen Ländern bietet mit der Nachfrageverschiebung von Gütern zu Dienstleistungen relative Bewertungsvorteile. Der Lebensmittelbranche sowie den Sektoren Energie und Wohnungsbau dürften trotz der höheren Zinsen eine steigende Nachfrage und möglicherweise auch höhere Preise zugutekommen. Der Energiesektor, insbesondere in den USA, und die Energiewende dürften ebenfalls von der anhaltenden geopolitischen Instabilität profitieren.

Die Aktienmärkte sind weltweit volatil, weshalb Widerstandsfähigkeit als Schwerpunkt sinnvoll ist

Quellen: Bloomberg, HSBC Global Private Banking, 22. März 2022. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

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